�ݺ�ߣ

Tuloskausietkot
24.7.2018
Juha Kinnunen

Lähde: Reuters, päivitetty 23.7.2018 3
Suomessa menee erittäin hyvin
-10
-5
0
5
10
15
20
25
30
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
Kuluttajien luottamus vahvistunut voimakkaasti
Kuluttajaluottamus 6 kk liukuva keskiarvo
-50
-40
-30
-20
-10
0
10
20
30
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
Teollisuus on myös hyvällä tasolla
Teollisuusluottamus 6 kk liukuva keskiarvo

Lähde: Reuters, päivitetty 23.7.2018 4
Euroalueen pehmeät indikaattorit
-40
-30
-20
-10
0
10
20
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
Teollisuus
Teollisuusluottamus 6 kk liukuva keskiarvo
-40
-35
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
Kuluttajat
Kuluttajaluottamus 6 kk liukuva keskiarvo

Talouskasvu on edelleen vahvaa
5
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
10
Q1 2000 Q3 2001 Q1 2003 Q3 2004 Q1 2006 Q3 2007 Q1 2009 Q3 2010 Q1 2012 Q3 2013 Q1 2015 Q3 2016 Q1 2018
Suomen, euroalueen ja Yhdysvaltain talouskasvu (%, v/v)
Suomen talouskasvu (%) Euroalueen talouskasvu (%) Yhdysvaltain talouskasvu (%)
Lähde: Reuters, päivitetty 23.7.2018

Talouden momentum on kääntynyt
-120
-100
-80
-60
-40
-20
0
20
40
60
80
100
Citigroup talouden yllätysindeksit
Euroalue USA
Lähde: Reuters, päivitetty 23.7.2018

Kuinka kauan talouden nousu vielä jatkuu?
Lähde: Lombard Street Research, Inderes, päivitetty 5.4.2018 7
0
20
40
60
80
100
120
140
54-57 58-60 61-69 70-73 75-80 80-81 82-92 91-01 01-07 09-17
USA:n nousukausien kestot, kuukautta

Lähde: Lombard, Reuters 23.1.2018 8
Keskuspankkien arvopaperiostot
-50
0
50
100
150
200
250
08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
BoJ BoE ECB Fed Total
Kuukausittaiset ostot, miljardeja dollareita

Lähde: Thomson Reuters Datastream 23.7.2018 9
US-korkotrendi on kääntynyt
0
2
4
6
8
10
12
14
16
60
80
100
120
140
160
180
Q3
1980
Q1
1982
Q3
1983
Q1
1985
Q3
1986
Q1
1988
Q3
1989
Q1
1991
Q3
1992
Q1
1994
Q3
1995
Q1
1997
Q3
1998
Q1
2000
Q3
2001
Q1
2003
Q3
2004
Q1
2006
Q3
2007
Q1
2009
Q3
2010
Q1
2012
Q3
2013
Q1
2015
Q3
2016
Q1
2018
Korko(%)
Velkakirjojenhinnat
US 10-vuoden velkakirjahintaindeksi US 10-vuoden korkoindeksi

Korkoero kasvanut historiallisen korkeaksi
10Lähde: Thomson Reuters Datastream 23.7.2018
-1
0
1
2
3
4
5
6
7
8
Q2 1996 Q4 1997 Q2 1999 Q4 2000 Q2 2002 Q4 2003 Q2 2005 Q4 2006 Q2 2008 Q4 2009 Q2 2011 Q4 2012 Q2 2014 Q4 2015 Q2 2017
10-vuoden korko USA ja Saksa sekä korkoero

Kiinassa huolestuttavia merkkejä

Pidemmän aikavälin kehitys
60
110
160
210
260
310
360
410
460
7/2003
1/2004
7/2004
1/2005
7/2005
1/2006
7/2006
1/2007
7/2007
1/2008
7/2008
1/2009
7/2009
1/2010
7/2010
1/2011
7/2011
1/2012
7/2012
1/2013
7/2013
1/2014
7/2014
1/2015
7/2015
1/2016
7/2016
1/2017
7/2017
1/2018
7/2018
Euro Stoxx 600 S&P500 OMX Helsinki Cap DAX

Pääindeksien kehitys
2000
2050
2100
2150
2200
2250
2300
2350
2400
2450
S&P500
350
360
370
380
390
400
410
Eurostoxx

Helsingissä menee hyvin
3000
3500
4000
4500
5000
5500
6000
6500
7000
7500
1/2/2013 7/2/2013 1/2/2014 7/2/2014 1/2/2015 7/2/2015 1/2/2016 7/2/2016 1/2/2017 7/2/2017 1/2/2018 7/2/2018
OMX Helsinki Cap

S&P500
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE][CELLRANGE]
[CELLRANGE] [CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE][CELLRANGE] [CELLRANGE]
[CELLRANGE]
10x
12x
14x
16x
18x
20x
22x
24x
26x
1.5x 1.7x 1.9x 2.1x 2.3x 2.5x 2.7x 2.9x 3.1x 3.3x 3.5x
P/E-luku(historiallinen)
P/B-luku
S&P500-indeksin mediaani arvostus 2000-luvulla

S&P500
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE][CELLRANGE] [CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
10x
11x
12x
13x
14x
15x
16x
17x
18x
19x
20x
1.5x 1.7x 1.9x 2.1x 2.3x 2.5x 2.7x 2.9x 3.1x 3.3x 3.5x
P/E-luku(12kketeenpäin)
P/B-luku

S&P500
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
10x
11x
12x
13x
14x
15x
16x
17x
18x
19x
20x
1.5x 1.7x 1.9x 2.1x 2.3x 2.5x 2.7x 2.9x 3.1x 3.3x 3.5x
P/E-luku(12kketeenpäin)
P/B-luku
26,5 %
15,1 %
28,7 %
16,0 %
2,1 %
32,4 %
-22,1 %
1,4 %
21,8 %4,9 %
10,9 %
-37,0 %
-9,1 %
-11,9 % 13,7 %
5,5 %
15,8 %

S&P500
7x
9x
11x
13x
15x
17x
19x
21x
7/20/2003
1/20/2004
7/20/2004
1/20/2005
7/20/2005
1/20/2006
7/20/2006
1/20/2007
7/20/2007
1/20/2008
7/20/2008
1/20/2009
7/20/2009
1/20/2010
7/20/2010
1/20/2011
7/20/2011
1/20/2012
7/20/2012
1/20/2013
7/20/2013
1/20/2014
7/20/2014
1/20/2015
7/20/2015
1/20/2016
7/20/2016
1/20/2017
7/20/2017
1/20/2018
7/20/2018
P/E-kerroin (12Month Forward, mediaani)

S&P500
1.5x
1.7x
1.9x
2.1x
2.3x
2.5x
2.7x
2.9x
3.1x
3.3x
3.5x
7/20/2003
1/20/2004
7/20/2004
1/20/2005
7/20/2005
1/20/2006
7/20/2006
1/20/2007
7/20/2007
1/20/2008
7/20/2008
1/20/2009
7/20/2009
1/20/2010
7/20/2010
1/20/2011
7/20/2011
1/20/2012
7/20/2012
1/20/2013
7/20/2013
1/20/2014
7/20/2014
1/20/2015
7/20/2015
1/20/2016
7/20/2016
1/20/2017
7/20/2017
1/20/2018
7/20/2018
EV/S-kerroin (12Month Forward, mediaani)

Shiller P/E
0
5
10
15
20
25
30
35
40
45
50
1954
1956
1958
1960
1962
1964
1966
1968
1970
1972
1974
1976
1978
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
S&P500 Shiller P/E
>30 %

Buffett-indikaattori
-80%
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
Q3
1980
Q1
1982
Q3
1983
Q1
1985
Q3
1986
Q1
1988
Q3
1989
Q1
1991
Q3
1992
Q1
1994
Q3
1995
Q1
1997
Q3
1998
Q1
2000
Q3
2001
Q1
2003
Q3
2004
Q1
2006
Q3
2007
Q1
2009
Q3
2010
Q1
2012
Q3
2013
Q1
2015
Q3
2016
Q1
2018
Suhteellinen arvostus (%, oikea akseli) Wilshire 5000 markkina-arvo US BKT (annualisoitu)
>30 %

Helsinki Cap-arvostus (1/3)
7x
9x
11x
13x
15x
17x
19x
07:03
01:04
07:04
01:05
07:05
01:06
07:06
01:07
07:07
01:08
07:08
01:09
07:09
01:10
07:10
01:11
07:11
01:12
07:12
01:13
07:13
01:14
07:14
01:15
07:15
01:16
07:16
01:17
07:17
01:18
07:18
P/E-kerroin (12Month Forward, mediaani)
EV/EBIT Jakson mediaani

5.0x
5.5x
6.0x
6.5x
7.0x
7.5x
8.0x
8.5x
9.0x
9.5x
10.0x
07:03
01:04
07:04
01:05
07:05
01:06
07:06
01:07
07:07
01:08
07:08
01:09
07:09
01:10
07:10
01:11
07:11
01:12
07:12
01:13
07:13
01:14
07:14
01:15
07:15
01:16
07:16
01:17
07:17
01:18
07:18
EV/EBITDA-kerroin (12Month Forward, mediaani)
EV/EBITDA Jakson mediaani

0.5x
0.6x
0.7x
0.8x
0.9x
1.0x
1.1x
1.2x
1.3x
07:03
01:04
07:04
01:05
07:05
01:06
07:06
01:07
07:07
01:08
07:08
01:09
07:09
01:10
07:10
01:11
07:11
01:12
07:12
01:13
07:13
01:14
07:14
01:15
07:15
01:16
07:16
01:17
07:17
01:18
07:18
EV/S-kerroin (12Month Forward, mediaani)
EV/S-kerroin (12Month Forward, mediaani) Jakson mediaani

Pörssin arvostus perspektiiviin
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
5x
7x
9x
11x
13x
15x
17x
19x
21x
23x
25x
1.0x 1.5x 2.0x 2.5x 3.0x
P/E-luku
P/B-luku
OMX Helsinki 25-indeksin arvostus 2000-luvulla

[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
5x
7x
9x
11x
13x
15x
17x
19x
21x
23x
1.0x 1.2x 1.4x 1.6x 1.8x 2.0x 2.2x
P/E-luku
P/B-luku
OMX Helsinki Cap-indeksin arvostus 2000-luvulla

[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
5x
7x
9x
11x
13x
15x
17x
19x
21x
1.0x 1.2x 1.4x 1.6x 1.8x 2.0x 2.2x
P/E-luku
P/B-luku
OMX Helsinki Cap-indeksin arvostus 2000-luvulla
+17 %
+30 %
-24 %
-22 %
-17 %
+14 %
+4 %
+25 %
+36 %
-28 %
-50 %
+6 % +25 %
+7 %
+26 %
+12 %
+10 %
+7 %

Arvostus yhteenveto
Lähde: Inderes 23.7.2018 29
P/E
P/B
EV/EBITDA
Shiller P/E
7 %
22 %
17 %
>30 %
4 %
40 %
13 %
S&P500 Helsinki CapMenetelmä
Arvostustaso normalisoitunut hieman tuloskasvun ansiosta, mutta on kuitenkin
edelleen korkea. Huolena erityisesti tuloskasvun kestävyys.

��2’18-�ٳܱ��ǲ��첹�ܲ��

Pitkän aikavälin tuotto = tuloskasvu
31
0
20
40
60
80
100
120
140
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015
S&P 500 ja sen tuloskasvu
S&P500 S&P 500 EPS

Tuloskauden satoa toistaiseksi
Ennusteet vs. toteutunut
Ylitti Alitti Linjassa
Innofactor
Sanoma
Huhtamäki
Detection Technology
Stora Enso
Next Games
Tieto
Telia
Rapala
Vaisala
Kemira
Fortum
Piippo
KONE
SRV
Cargotec
Wärtsilä
Basware
Alma Media
Orion
Oriola
Citycon
Elisa
Evli
Admicom

Historiallinen tuloskasvu
Lähde: Inderes 23.7.2018, sisältää seurantaan kuuluvat yhtiöt 33
-9.8 %
-3.2 %
0.0 %
1.2 %
6.1 %
5.3 %
1.9 %
9.7 %
0.2 %
7.6 %
-2.7 %
-0.9 %
13.5 %
-1.1 %
4.9 %
10.4 %
3.5 %
5.6 %
-12%
-7%
-2%
3%
8%
13%
18%
Q1'14 Q2'14 Q3'14 Q4'14 Q1'15 Q2'15 Q3'15 Q4'15 Q1'16 Q2'16 Q3'16 Q4'16 Q1'17 Q2'17 Q3'17 Q4'17 Q1'18 Q2'18e
Liikevaihdon ja oikaistun liikevoiton kasvu
Oikaistun liikevoiton kasvu-% Liikevaihdon kasvu-%

Paineet kasvavat kohti loppuvuotta
-11%
-7%
-3%
1%
5%
9%
13%
Q1'14 Q2'14 Q3'14 Q4'14 Q1'15 Q2'15 Q3'15 Q4'15 Q1'16 Q2'16 Q3'16 Q4'16 Q1'17 Q2'17 Q3'17 Q4'17 Q1'18 Q2'18e Q3'18e Q4'18e
Oikaistu liikevoitto Liikevaihto

1. Loppuvuodelle on viritetty paljon
odotuksia, joten näkymät ohjaavat
kurssireaktioita
2. Härkämarkkinan kestävyys
huolestuttaa (osaa) sijoittajista

Ennustamme voimakasta tuloskasvua
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
18%
2016 2017 2018e 2019e
Tuloskasvu (%) Liikevaihdon kasvu-%
Näkyvyys vielä
heikko

Yleensä olemme optimisteja ennusteissa
Lähde: Inderes 25.1.2018. Data kerätty vuosittain 25.1. ja verrattu toteutuneeseen tai viimeisimpään (2017). 2018-ennusteita katsottu nyt ja verrattu vuoden takaiseen. 37
-12.0 %
-10.0 %
-8.0 %
-6.0 %
-4.0 %
-2.0 %
0.0 %
2014 2015 2016 2017 2018
Oikaistun liikevoiton muutos vuoden kuluessa

Olemme nähneet rajuja liikkeitä (1/2)

Olemme nähneet rajuja liikkeitä (2/2)

Suositusjakauma muuttunut hieman
positiivisemmaksi
9
45
43
6
Suositusjakauma 23.7.2018
Osta Lisää Vähennä Myy Ei suositusta

Lähtökohdat vuoteen 2018
41
Osakkeiden tuotto-odotus on vahvan tuloskasvun takia kohtuullinen.
Osingot huomioiden 10 % on realistinen tuotto.
Tämä vaatii, etteivät osakkeiden korkeat arvostustasot normalisoidu. Kertoimet
ovat selvästi korkeampia kuin 2000-luvulla keskimäärin.
Korot tulevat pysymään matalina, mutta tämä on jo hinnoiteltu osakkeisiin.
Yllättävät koronnostopaineet olisivat iso ongelma.
Riskit eivät ole kadonneet, vaikka niitä ei nyt juuri hinnoitella.
On kuitenkin myös riski olla kokonaan ulkona markkinoilta.

Mallisalkkukatsaus
• Oikeaa rahaa sijoittava mallisalkku on
aloitettu 5/2011
• Tuotto aloituksesta 300 % tai 24 % per
vuosi
• Indeksi ~95 % tai 10 % p.a.
• Salkku huomioi lähdeverot ja
kaupankäynti sekä säilytyskulut
• Ei hallinnointipalkkioita
• Salkku on tarkoituksellisesti
suhteellisen defensiivinen
• Käteistä noin 18 %, mikä mahdollistaa
liikkeet

Mallisalkkukatsaus

Sijoittajan muistilista
45
Tuloskehitys: tulosajurit ja track-record
kunnossa?
Kestävyys: tekeekö tulosta vaikeassa
ympäristössä?
Arvostustaso: onko hinnoittelu edelleen
järkevä?
✓
✓
✓

Buy at the “point of
maximum pessimism"
Sir John Templeton
46

www.inderes.fi
”Tavoitteenamme on
tehdä Helsingin
pörssistä parempi
markkinapaikka.”

Disclaimer
Inderes Oy (myöh. Inderes) on tuottanut tämän raportin asiakkaiden yksityiseen käyttöön. Raportilla esitettävä informaatio on
hankittu useista eri lähteistä. Inderesin pyrkimyksenä on käyttää luotettavaa ja kattavaa tietoa, mutta Inderes ei takaa esitettyjen
tietojen virheettömyyttä. Mahdolliset kannanotot, arviot ja ennusteet ovat esittäjiensä näkemyksiä. Inderes ei vastaa esitettyjen
tietojen sisällöstä tai paikkansapitävyydestä. Inderes tai niiden työntekijät eivät myöskään vastaa tämän raportin perusteella
tehtyjen sijoituspäätösten taloudellisesta tuloksesta tai muista vahingoista (välittömät ja välilliset vahingot), joita tietojen käytöstä voi
aiheutua. Raportilla esitettyjen tietojen perustana oleva informaatio voi muuttua nopeastikin. Inderes ei sitoudu ilmoittamaan
esitettyjen tietojen/kannanottojen mahdollisista muutoksista.
Tämä raportti on tuotettu informatiiviseen tarkoitukseen, joten raporttia ei tule käsittää sijoitussuositukseksi, tarjoukseksi tai
kehotukseksi ostaa tai myydä sijoitustuotteita. Asiakkaan tulee myös ymmärtää, että historiallinen kehitys ei ole tae tulevasta.
Tehdessään päätöksiä sijoitustoimenpiteistä, asiakkaan tulee perustaa päätöksensä omaan tutkimukseensa, sekä arvioonsa
sijoituskohteen arvoon vaikuttavista seikoista ja ottaa huomioon omat tavoitteensa, taloudellinen tilanteensa sekä tarvittaessa
käytettävä neuvonantajia. Asiakas vastaa sijoituspäätöstensä tekemisestä ja niiden taloudellisesta tuloksesta. Tätä raporttia ei saa
muokata, kopioida tai saattaa toisten saataville kokonaisuudessaan tai osissa ilman Inderesin kirjallista suostumusta. Mitään tämän
raportin osaa tai raporttia kokonaisuudessaan ei saa missään muodossa luovuttaa, siirtää tai jakaa Yhdysvaltoihin, Kanadaan tai
Japaniin tai mainittujen valtioiden kansalaisille. Myös muiden valtioiden lainsäädännössä voi olla tämän raportin tietojen jakeluun
liittyviä rajoituksia ja henkilöt, joita mainitut rajoitukset voivat koskea, tulee ottaa huomioon mainitut rajoitukset. Lisätietoa Inderesin
osaketutkimuksesta ja vastuurajoituksista osoitteessa http://www.inderes.fi/research-disclaimer/.
49

�ݺ�ߣ

Inderesin markkinakatsaus

More Related Content

Inderesin markkinakatsaus