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★다시 다가오는 중국투자의 기회 (피델리티)

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피델리티 차이나 펀드 PM Perspective 2012년 3월 증가하는 중국 투자의 기회 Stephen Ma 중국의 완화 정책 기조와 함께 유럽과 미국의 경제가 안정되어 가고 있으므로 향후 펀드 운용을 피델리티 차이나 펀드 포트폴리오 매니저 시장 회복에 초점을 맞추고 있습니다. 올 상반기 인플레이션에 대한 우려가 감소하면서 통화 완화 ∙1997년부터 피델리티에서 애널리스트로서 약 정책은 지속될 것으로 생각하며 이는 지금까지 매도가 집중되었던 업종에 대한 리레이팅을 유발 10년간 활동함. 2006년부터 포트폴리오 매니저 로 전향 할 것으로 보입니다. ∙1996년 부 터 1997년 까 지 EK Investment Management에서 애널리스트로 활동. 또한 1994 ■ 최근의 통화 완화 정책이 시사하는 바는 무엇입니까? 년부터 1996년까지 Hambro Pacific Fund Management에서 근무함. 지난 10월 이후 중국의 통화정책 완화는 증시 회복에 기여하고 있습니다. 또한 미국의 긍정적인 거시경제 지표 개선과 유럽발 리스크 감소에 따라 글로벌 증시 전망이 개선되고 있습니다. 이에 따라 중국의 경기순환주가 지난 몇 달 동안 회복세를 보였습니다. 2011년의 주요 이슈였던 인플 레이션 우려는 안정된 식료품 가격 덕분에 완화되고 있습니다. 식료품 가격의 주요 구성원인 돼지 고기 가격은 시장내 공급이 증가하면서 안정세에 접어 든 상태입니다. 최근의 완화 정책은 경제 회복에 초점을 두고 있습니다. 긴축 재정이 2년 동안 지속되자 중소기업 은 유동성 면에서 어려움을 겪어왔습니다. 이에 정부는 세제 혜택, 신용 지원 등 중소기업을 위한 맞춤형 자금조달 정책을 실시하고 있습니다. 또한 지준율 인하, 바젤 III 도입 연기 등으로 인해 중국은행들이 대출 증대를 통해 시장에 강한 유동성을 공급할 수 있는 여지가 생겼습니다. 지방정 부의 장단기 부채상황을 개선하기 위한 노력도 지속되고 있습니다. 올해 중국 경제성장률은 7%-8% 수준을 기록할 전망입니다. 비록 지난 해 성장률인 9%보다는 낮은 수치이지만 다른 국가들에 비하면 여전히 매우 높은 수치입니다. 중앙은행이 정책 초점을 인플레이션 통제에서 경제성장 촉진으로 옮기면서 광범위한 완화정책이 시행될 것으로 기대하고 있습니다. 완화정책의 정도는 선진국이 지금부터 어떻게 회복하는지 또 중국내 상황이 어떻게 전개되는지 등에 따라 달라질 것으로 예상됩니다. ■ 업종별 전망 및 운용전략 펀드는 지난 수 개월 동안 필수 소비재에 대한 비중을 점진적으로 축소했습니다. 경기순환주의 지속적인 회복이 예상되기 때문입니다. 반면 필수 소비재 기업들은 상대적으로 밸류에이션이 높은 수준입니다. 원자재 가격 하락에 따라 필수소비재 기업이익이 더 증가 할 것으로 예상했으나 원자재 가격은 크게 떨어지기 보다는 현 수준에서 안정되는 양상을 보이며 필수소비재 기업들의 마진 확대에 충분히 기여하지 못했습니다. 원자재 가격은 오히려 올해 유동성이 증가하면서 다시 상승할 것으로 예상됩니다. 이는 필수 소비재의 영업마진에 부정적인 영향을 줄 가능성이 있습니다. 중국의 국내외적인 요인들 때문에 석유 및 가스 시추 및 생산 업체들에 대해 긍정적인 의견을 갖고 있습니다. 대외적으로 경제회복, 낮은 재고수준, 비(非)OPEC국가의 희박한 원유 증산 가능 성, 신흥국의 지속적인 원유 수요 증가 등 원유시장은 매우 매력적인 상태입니다. 이란의 정치
PM Perspective 불안 역시 원유 가격의 상승을 유도할 것으로 보입니다. 또한 일본이 원자력 발전시설을 폐쇄하면 서 일본의 원유 수요 역시 상당폭 증가할 것으로 예상됩니다. 중국은 에너지 산업에 대해 호의적인 방향으로 규제를 개선하고 있습니다. 중앙정부는 업스트림 원유 생산업체들에게 부과되는 초과이윤세 과세 최저한도를 $40/bbl에서 $55/bbl으로 올렸습니다. 감독당국은 수입가스에서 상당히 큰 손실을 보았기 때문에 향후 천연가스 가격을 인상할 것으로 예상합니다. 이에 따라 에너지 업종에 대한 투자비중을 늘릴 계획입니다. 이외에도 컨테이너 선박업체에 대한 비중을 확대했습니다. 구조적 공급과잉이 여전히 존재하지만, 운송료 운임이 저점을 지나 상승세를 보이기 시작할 것으로 예상하며 2011년 하반기 기록한 손실 이 상당 부분 개선될 것으로 보입니다. 매력적인 밸류에이션 수준 및 글로벌 경기 회복에 따른 긍정적 수요전망 등이 컨테이너 선박에 대한 수요를 뒷받침하고 있습니다. 또한 올해 중국 정부가 공식적으로 자동차를 조달 할 때 중국기업을 우대하기로 함에 따라 토종 자동차 업체에 대해 긍정적인 견해를 갖고 있습니다. 정부기관은 올해 약 20만-30만대의 신규 자동차를 필요로 할 것으로 예상됩니다. 이를 통해 국내 자동차 업체들을 적극적으로 지원하는 정책을 펼칠 것으로 판단됩니다. ■ 올해 중국의 정치적 변화가 미치는 영향은? 일당체제의 중국은 2012년 하반기 제18대 전국인민대표대회에서 정치국상무위원회 9명 중 7명이 교체 되는 등 중국 최고 지도부에 상당한 변화가 있을 것으로 보여집니다. 중국공산당중앙위원회 (CCPCC)는 변화하는 중국, 변화하는 세계에 대응하기 위해 새로운 정책 방침을 확립할 것이고 이를 통해 향후 5-10년 동안 중국의 정치 및 경제 정책 방향을 가늠할 수 있을 것입니다. 새로운 정책방침을 세우고 안정적으로 정치 승계를 이루는 것은 어려운 일입니다. 사회적, 정치적 안정은 필수적이고 안정된 경제 상황이 뒷받침되어야 합니다. 신지도부는 경제, 사회, 정치 분야에서 국내외를 막론하고 복잡한 상황에 직면하게 될 것입니다. 향후 5-10년 동안 일어날 다양한 변수 들을 정책방침을 세우는데 감안해야 할 뿐만 아니라 현대 중국의 복합적인 요소들에 더욱 효과적 으로 대응하기 위한 전략까지 고려해야 하기 때문입니다. 신지도부가 작성할 2012년 경제사회개발계획은 제 12차 5개년 개발 계획에서 이미 담고 있는 주요 사안들을 포함할 것으로 예상됩니다. 소득의 재분배, 천연자원보호, 소득증가, 내수 확대 등 은 여전히 가장 높은 우선순위를 차지할 것입니다. 국가의 GDP 성장률 수준에 부합하는 개인소 득 증가 및 에너지 효율성 제고가 주요 안건이 될 것입니다. 전국인민대표대회에서는 제 12차 5개년 계획의 진전 상황을 검토하고 목표의 일부는 달성 가능한 현실적인 수준으로 재조정 할 것으 로 보입니다.
PM Perspective ■ 현재 중국 기업들의 유동성 수준은? 중국 기업들의 재무구조와 관련해서는 2011년 하반기에 언론에서 많이 다루어졌습니다. 하지만 중소기업들의 유동성 상황은 중국정부가 완화 정책을 시행하고 중소기업을 중심으로 각종 자금 지원정책을 펼치면서 상당 수준 개선되었습니다. 지난해 은행들이 대출기준을 강화한 것이 중소기업 유동성 경색의 주요 원인이었습니다. 당연히 역사가 짧고 보증 받기가 어려운 중소기업들이 유동성 부족으로 어려움을 겪었습니다. 반면 대기 업과 공기업은 정부의 보증, 높은 수익, 긴 역사를 바탕으로 자금조달을 원활하게 할 수 있었습니 다. 신용 경색이 지속되자 고금리의 암시장에서 자금을 조달하는 중소기업들이 늘어났었습니다. 결국 이자비용을 감당하지 못하고 도산하는 기업들도 있었습니다. 상황이 악화되자 중소기업들의 유동성 문제를 해결하기 위해 통화 완화 정책을 실시했습니다. 이후 상황은 상당히 개선되었습니다. 실물 경제에 유동성을 충분히 공급하는 것이 정부정책의 주요 우선순위입니다. ■ 지역 정부의 재무구조에 대한 견해 중국의 지역정부는 토지, 호텔, 음식점, 공공 서비스, 인프라, 공장 등 비현금성 자산을 다량으로 보유하고 있습니다. 이러한 자산을 현금화할 방법을 찾는다면 부채 문제는 쉽게 해결될 것으로 보입니다. 지방채가 좋은 예가 될 수 있겠습니다. 현재 지역정부는 규제 때문에 지방채를 발행 할 수 없도록 되어 있습니다. 하지만 최근 주요 도시에서 실험적으로 발행한 지방채들이 큰 성공 을 거두면서 올해에는 다른 지역에서도 실험적 지방채 발행이 이루어질 것으로 보입니다. 따라서 지역 정부가 실시하는 각종 프로젝트의 자금 조달 방법이 다양해질 수 있을 것으로 생각합니다. 한편 중앙정부 역시 지역정부자금조달플랫폼(LGFP)의 중단기 부채를 연장하거나 리파이낸싱, 재담보화(re-collateralisation) 및 직접 보조 등의 방법으로 지방정부를 지원할 수 있습니다. 여기에 은행의 대출 규정을 완화함으로써 유동성을 공급하고 있습니다. 이외에도 국민소득이 증가함에 따라 지역정부 자체의 재정 수입(토지 판매대금 제외)이 지난 10년 동안 매년 평균 20%씩 증가했습니다. 자산규모가 증가할수록 부채비율은 더욱 감소할 것으로 보여집니다. 지역정부 부채의 만기연장은 현재 진행중인 통화와 신용 완화 정책의 일부라고 볼 수 있습니다. 이는 선진국의 불확실한 성장 전망을 감안할 때 매우 긍정적인 조치입니다. 또 지준율 인하 및 바젤 III 도입 연기 등을 통해 중앙정부는 은행과 지역정부가 구조적 문제를 해결할 수 있도록 시간을 벌어 주고 있습니다. 지난 2년간의 긴축 재정을 통해 은행 예금은 GDP의 40%에 달하고 있습니다. 본 자금은 예금지 급준비율 인하와 중앙은행의 채권 매입을 통해 쉽게 시장에 풀리 수 있을 것으로 생각됩니다.
In Perspective ■ 중국은 유럽과 얼마나 큰 연관성이 있습니까? 유럽은 중국의 최대 교역국이기 때문에 유럽의 경기둔화는 의심의 여지 없이 중국의 수출에 영향 을 주게 됩니다. 하지만 미국에서 경기회복세가 감지되고 있고 이는 유럽으로의 수출감소를 어느 정도 상쇄하고 있습니다. 시장은 이미 거시경제 리스크를 상당 부분 가격에 반영하고 있다고 판단 됩니다. 사실 역사적으로 볼 때 최근의 회복세에도 불구하고 지금처럼 밸류에이션이 매력적이었 던 시기는 많지 않았습니다. PER은 x9.8로 장기평균인 x13 대비 낮은 수준입니다. ■ 펀드 운용 리뷰 및 전략 펀드의 2월 성과는 벤치마크를 하회했습니다. 2012년 1분기 실적 부진이 예상됨에 따라 약세를 보였던 증시가 회복하였지만, 비중을 확대했던 은행업종이 부진하면서 펀드 성과에 부정적인 영향을 주었습니다. 그러나 올해 경제성장과 완화정책이 예상므로 관련 업종의 성과는 다시 회복 될 것으로 예상합니다. 반면 투자비중을 낮게 가져간 건설소재 업종이 예상보다 빠르게 회복하면 서 상대 수익률에 부정적인 영향을 주었습니다. 하지만, 자동차 업종에서는 현지 자동차회사가 외 국계 자동차회사와 합작법인을 설립하여 자사 브랜드의 차세대 에너지 자동차를 출시할 것이라는 소식에 주가가 상승하면서 펀드 성과에 기여했습니다. 또한 정부가 공공 업무용 자동차 구입시 중국 국내 기업들을 우대하기로 함에 따라 자동차 업종에 대한 투자비중을 확대했습니다. 상기 정보는 집합투자기구의 판매나 권유를 위하여 제작된 것이 아닙니다. 본 자료는 신뢰할 수 있는 정보를 기초로 피델리티 자산운용 주식회사가 작성하였으나 제삼자로부터 제공받은 정보의 오류 및 생략에 대 하여 당사는 책임을 지지 않습니다. 상기 정보는 작성시점에서 취득 가능한 시기의 데이터를 사용하여 작성되었으나, 시장의 환경이나 그 외의 상황에 의해 변경 되었을 가능성이 있습니다. 집합투자재산은 자본시장과 금융투자업에관한 법률 에 의하여 신탁업자에 안전하게 보관, 관리되고 있습니다. 금융투자상품은 운용 실적에 따라 이익 또는 손실이 발생할 수 있으며 그 결과는 투자자에게 귀속됩 니다. 또한 국내 예금자보호법에 따라 보호되지 않으며, 투자에 따른 위험을 갖고 있어 투자원금의 손실을 가져 올 수도 있습니다. 과거의 수익률이 미래의 수익을 보장하지 않습니다. 해외의 증권에 투자하는 집합 투자기구인 경우 환율의 변동에 따라 원본의 가치가 변동 될 수 있습니다. 가입하시기 전에 (투자대상, 환매방법 및 보수 등에 관하여) 투자설명서를 반드시 읽어보시기 바랍니다. 또한 당사의 사전 서면 동의나 허 가 없이는 정보에 대한 수정 혹은 변경이 금지되어 있습니다. Fidelity, Fidelity Worldwide Investment, Fidelity Worldwide Investment 로고 및 F 심볼은 소유권자인 FIL 리미티드의 허가를 받아 사용되었습니다. FIL 12-85

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  • 2. PM Perspective 불안 역시 원유 가격의 상승을 유도할 것으로 보입니다. 또한 일본이 원자력 발전시설을 폐쇄하면 서 일본의 원유 수요 역시 상당폭 증가할 것으로 예상됩니다. 중국은 에너지 산업에 대해 호의적인 방향으로 규제를 개선하고 있습니다. 중앙정부는 업스트림 원유 생산업체들에게 부과되는 초과이윤세 과세 최저한도를 $40/bbl에서 $55/bbl으로 올렸습니다. 감독당국은 수입가스에서 상당히 큰 손실을 보았기 때문에 향후 천연가스 가격을 인상할 것으로 예상합니다. 이에 따라 에너지 업종에 대한 투자비중을 늘릴 계획입니다. 이외에도 컨테이너 선박업체에 대한 비중을 확대했습니다. 구조적 공급과잉이 여전히 존재하지만, 운송료 운임이 저점을 지나 상승세를 보이기 시작할 것으로 예상하며 2011년 하반기 기록한 손실 이 상당 부분 개선될 것으로 보입니다. 매력적인 밸류에이션 수준 및 글로벌 경기 회복에 따른 긍정적 수요전망 등이 컨테이너 선박에 대한 수요를 뒷받침하고 있습니다. 또한 올해 중국 정부가 공식적으로 자동차를 조달 할 때 중국기업을 우대하기로 함에 따라 토종 자동차 업체에 대해 긍정적인 견해를 갖고 있습니다. 정부기관은 올해 약 20만-30만대의 신규 자동차를 필요로 할 것으로 예상됩니다. 이를 통해 국내 자동차 업체들을 적극적으로 지원하는 정책을 펼칠 것으로 판단됩니다. ■ 올해 중국의 정치적 변화가 미치는 영향은? 일당체제의 중국은 2012년 하반기 제18대 전국인민대표대회에서 정치국상무위원회 9명 중 7명이 교체 되는 등 중국 최고 지도부에 상당한 변화가 있을 것으로 보여집니다. 중국공산당중앙위원회 (CCPCC)는 변화하는 중국, 변화하는 세계에 대응하기 위해 새로운 정책 방침을 확립할 것이고 이를 통해 향후 5-10년 동안 중국의 정치 및 경제 정책 방향을 가늠할 수 있을 것입니다. 새로운 정책방침을 세우고 안정적으로 정치 승계를 이루는 것은 어려운 일입니다. 사회적, 정치적 안정은 필수적이고 안정된 경제 상황이 뒷받침되어야 합니다. 신지도부는 경제, 사회, 정치 분야에서 국내외를 막론하고 복잡한 상황에 직면하게 될 것입니다. 향후 5-10년 동안 일어날 다양한 변수 들을 정책방침을 세우는데 감안해야 할 뿐만 아니라 현대 중국의 복합적인 요소들에 더욱 효과적 으로 대응하기 위한 전략까지 고려해야 하기 때문입니다. 신지도부가 작성할 2012년 경제사회개발계획은 제 12차 5개년 개발 계획에서 이미 담고 있는 주요 사안들을 포함할 것으로 예상됩니다. 소득의 재분배, 천연자원보호, 소득증가, 내수 확대 등 은 여전히 가장 높은 우선순위를 차지할 것입니다. 국가의 GDP 성장률 수준에 부합하는 개인소 득 증가 및 에너지 효율성 제고가 주요 안건이 될 것입니다. 전국인민대표대회에서는 제 12차 5개년 계획의 진전 상황을 검토하고 목표의 일부는 달성 가능한 현실적인 수준으로 재조정 할 것으 로 보입니다.
  • 3. PM Perspective ■ 현재 중국 기업들의 유동성 수준은? 중국 기업들의 재무구조와 관련해서는 2011년 하반기에 언론에서 많이 다루어졌습니다. 하지만 중소기업들의 유동성 상황은 중국정부가 완화 정책을 시행하고 중소기업을 중심으로 각종 자금 지원정책을 펼치면서 상당 수준 개선되었습니다. 지난해 은행들이 대출기준을 강화한 것이 중소기업 유동성 경색의 주요 원인이었습니다. 당연히 역사가 짧고 보증 받기가 어려운 중소기업들이 유동성 부족으로 어려움을 겪었습니다. 반면 대기 업과 공기업은 정부의 보증, 높은 수익, 긴 역사를 바탕으로 자금조달을 원활하게 할 수 있었습니 다. 신용 경색이 지속되자 고금리의 암시장에서 자금을 조달하는 중소기업들이 늘어났었습니다. 결국 이자비용을 감당하지 못하고 도산하는 기업들도 있었습니다. 상황이 악화되자 중소기업들의 유동성 문제를 해결하기 위해 통화 완화 정책을 실시했습니다. 이후 상황은 상당히 개선되었습니다. 실물 경제에 유동성을 충분히 공급하는 것이 정부정책의 주요 우선순위입니다. ■ 지역 정부의 재무구조에 대한 견해 중국의 지역정부는 토지, 호텔, 음식점, 공공 서비스, 인프라, 공장 등 비현금성 자산을 다량으로 보유하고 있습니다. 이러한 자산을 현금화할 방법을 찾는다면 부채 문제는 쉽게 해결될 것으로 보입니다. 지방채가 좋은 예가 될 수 있겠습니다. 현재 지역정부는 규제 때문에 지방채를 발행 할 수 없도록 되어 있습니다. 하지만 최근 주요 도시에서 실험적으로 발행한 지방채들이 큰 성공 을 거두면서 올해에는 다른 지역에서도 실험적 지방채 발행이 이루어질 것으로 보입니다. 따라서 지역 정부가 실시하는 각종 프로젝트의 자금 조달 방법이 다양해질 수 있을 것으로 생각합니다. 한편 중앙정부 역시 지역정부자금조달플랫폼(LGFP)의 중단기 부채를 연장하거나 리파이낸싱, 재담보화(re-collateralisation) 및 직접 보조 등의 방법으로 지방정부를 지원할 수 있습니다. 여기에 은행의 대출 규정을 완화함으로써 유동성을 공급하고 있습니다. 이외에도 국민소득이 증가함에 따라 지역정부 자체의 재정 수입(토지 판매대금 제외)이 지난 10년 동안 매년 평균 20%씩 증가했습니다. 자산규모가 증가할수록 부채비율은 더욱 감소할 것으로 보여집니다. 지역정부 부채의 만기연장은 현재 진행중인 통화와 신용 완화 정책의 일부라고 볼 수 있습니다. 이는 선진국의 불확실한 성장 전망을 감안할 때 매우 긍정적인 조치입니다. 또 지준율 인하 및 바젤 III 도입 연기 등을 통해 중앙정부는 은행과 지역정부가 구조적 문제를 해결할 수 있도록 시간을 벌어 주고 있습니다. 지난 2년간의 긴축 재정을 통해 은행 예금은 GDP의 40%에 달하고 있습니다. 본 자금은 예금지 급준비율 인하와 중앙은행의 채권 매입을 통해 쉽게 시장에 풀리 수 있을 것으로 생각됩니다.
  • 4. In Perspective ■ 중국은 유럽과 얼마나 큰 연관성이 있습니까? 유럽은 중국의 최대 교역국이기 때문에 유럽의 경기둔화는 의심의 여지 없이 중국의 수출에 영향 을 주게 됩니다. 하지만 미국에서 경기회복세가 감지되고 있고 이는 유럽으로의 수출감소를 어느 정도 상쇄하고 있습니다. 시장은 이미 거시경제 리스크를 상당 부분 가격에 반영하고 있다고 판단 됩니다. 사실 역사적으로 볼 때 최근의 회복세에도 불구하고 지금처럼 밸류에이션이 매력적이었 던 시기는 많지 않았습니다. PER은 x9.8로 장기평균인 x13 대비 낮은 수준입니다. ■ 펀드 운용 리뷰 및 전략 펀드의 2월 성과는 벤치마크를 하회했습니다. 2012년 1분기 실적 부진이 예상됨에 따라 약세를 보였던 증시가 회복하였지만, 비중을 확대했던 은행업종이 부진하면서 펀드 성과에 부정적인 영향을 주었습니다. 그러나 올해 경제성장과 완화정책이 예상므로 관련 업종의 성과는 다시 회복 될 것으로 예상합니다. 반면 투자비중을 낮게 가져간 건설소재 업종이 예상보다 빠르게 회복하면 서 상대 수익률에 부정적인 영향을 주었습니다. 하지만, 자동차 업종에서는 현지 자동차회사가 외 국계 자동차회사와 합작법인을 설립하여 자사 브랜드의 차세대 에너지 자동차를 출시할 것이라는 소식에 주가가 상승하면서 펀드 성과에 기여했습니다. 또한 정부가 공공 업무용 자동차 구입시 중국 국내 기업들을 우대하기로 함에 따라 자동차 업종에 대한 투자비중을 확대했습니다. 상기 정보는 집합투자기구의 판매나 권유를 위하여 제작된 것이 아닙니다. 본 자료는 신뢰할 수 있는 정보를 기초로 피델리티 자산운용 주식회사가 작성하였으나 제삼자로부터 제공받은 정보의 오류 및 생략에 대 하여 당사는 책임을 지지 않습니다. 상기 정보는 작성시점에서 취득 가능한 시기의 데이터를 사용하여 작성되었으나, 시장의 환경이나 그 외의 상황에 의해 변경 되었을 가능성이 있습니다. 집합투자재산은 자본시장과 금융투자업에관한 법률 에 의하여 신탁업자에 안전하게 보관, 관리되고 있습니다. 금융투자상품은 운용 실적에 따라 이익 또는 손실이 발생할 수 있으며 그 결과는 투자자에게 귀속됩 니다. 또한 국내 예금자보호법에 따라 보호되지 않으며, 투자에 따른 위험을 갖고 있어 투자원금의 손실을 가져 올 수도 있습니다. 과거의 수익률이 미래의 수익을 보장하지 않습니다. 해외의 증권에 투자하는 집합 투자기구인 경우 환율의 변동에 따라 원본의 가치가 변동 될 수 있습니다. 가입하시기 전에 (투자대상, 환매방법 및 보수 등에 관하여) 투자설명서를 반드시 읽어보시기 바랍니다. 또한 당사의 사전 서면 동의나 허 가 없이는 정보에 대한 수정 혹은 변경이 금지되어 있습니다. Fidelity, Fidelity Worldwide Investment, Fidelity Worldwide Investment 로고 및 F 심볼은 소유권자인 FIL 리미티드의 허가를 받아 사용되었습니다. FIL 12-85